財經探索 Rafe Chan

隨著近月環球資金的陸續鬆綁，經濟指標略呈好轉的同時，美國也終於開始正式踏出退市的第一步:2010年2月18日，美國聯儲局突向外間宣佈將貼現窗的利率調升1/4厘至0.75厘；雖然這次的利率調升並未涉及到聯邦基金目標利率，但無可否認，隨著是次貼現息率的調升，或多或少可將商業銀行中部份過剩的流動資金消化掉，此舉亦意味了早前為救市而推出的超寛鬆貨幣政策或許已暫告一段落，並為未來龎大退市計劃正式揭開一個小小的序幕。
為何美國是次調升貼現窗息率會被金融市場解讀成退市的序幕？市場有這個預期可謂絕對合情合理，首先，當商業銀行有感資金短缺時，其中一種獲得資金的方法是透過將認可的債券放進中央銀行進行抵押，然後獲取中央銀行拆入資金以解決財務緊絀的局面。而商業銀行所繳付的利息成本則稱為貼現窗利率，故中央銀行可透過對貼現窗利率的增（減）達致預期的貨幣政策效果。是次美聯儲將貼現窗利率輕微調升，將加重了商業銀行的資金拆借成本，因而降低了商業銀行的借貸意欲，間接令當前銀根進行緊縮。早前在金融海嘯爆發時美聯儲除了將聯邦基金目標利率調低外，同時亦將這個貼現窗利率大幅調低，事隔一年多的今天，美聯儲反將貼現窗利率調升，其意圖亦是顯然易見的。

透過調整貼現率來控制銀根是中央銀行慣用的一項貨幣政策

目前，聯儲局退市的意願已逐漸清晰，金融市場亦理應一早作好心理準備，畢竟退市是早晚會發生的事，超寛鬆的貨幣政策不可能永無止境地存在。對投資者而言，退市步伐節奏的快慢必然是現階段最為關心的課題，就現時美國的失業狀況與歐洲經濟的消極發展而言，美國的退市步伐理應不會過份急速，但投資者亦要明白，通脹的發展勢頭將是美國下一個極度關注的問題。理論上低息的環境或許有助經濟的復甦，但過份寛鬆的貨幣政策亦會惹來通脹這隻野性難馴的惡虎，所以投資者不應自以為可充份掌握美國貨幣政策的時間表，資金的轉向或許會較市場預期的來得更突然，早前沉醉於這個超低息投資環境的短線投機者更要作好心理準備，一厢情願地以為低息環境將無限期存在只是自欺欺人的想法。筆者尤其記得在上年8月時，向來敢言的澳洲央行行長史蒂文斯(Glenn Stevens)於一次公開演說中提及：『作為一個精明的央行，不一定要等待到失業率回落才進行加息。』及後，澳洲央行在10月開始連續三度升息（當時失業率還是處於約5.9%），將基準利率從歷史低位的3%上調至3.75%，利率調升速度之快亦讓市場人士側目。當然，澳洲的經濟情況與美國不盡相同，但籍此我們將可得知，央行的貨幣政策往往都會帶給投資者『意外』驚喜。BY: RAFE CHAN

美國芝加哥大學著名財經系教授Eugene Fama在1970發表了對投資界有著深遠影響的一個學說－『有效市場假設EMH(Efficient-market hypothesis)』。這個學說的主要論點在於將投資市場簡化地分為三種形式：分別為弱式有效市場 (weak-form)、半強式有效市場(semistrong-form)與強式有效市場(strong-form)。他認為弱式有效市場在反映資訊的速度上最為遲緩，亦只對於一些過去的已知資訊進行反映，故投資者透過分析並進行迅速的投資決策或許會戰勝市場，從而能獲取可觀的回報。而在半強式有效市場當中，市場對於過去的、甚至乎現在的資訊已進行充份反映，故懂得分析的投資者也較難在這個市場中獲取優勢。最後，倘若投資市場已進入強式有效市場的話，由於市場對所有資訊已作出完全並迅速的反應，故投資者在這個階段單靠分析已變得無用武之地，股價的走勢完全受到未來因素所支配，所以預測股價的走勢將變得徒然，股價亦將呈隨機性變動。當然，以上這個學說是假設在市場當中的投資者全部都是個個通曉股票分析技巧，並且是精明、理性的投資者，若市場充斥滿這些投資者時，當股票市場上的新訊息一曝光後，每個精明與理性的投資者便迅速作出精準的投資決策，使股票價格即時並充份反映了這項資訊的利弊，從而導致投資者未能因為市場的偏誤而獲取超越市場的回報。但我們不禁反問：股票市場上的投資者真是以理性行事的嗎？

行為金融學認為投資者經常受到多項不理性的情緒困擾從而作出不甚理性的投資決策

貪婪、恐慌、只顧回報而莽顧風險均是一些與非理智有關的事情，亦是股票市場上經常發生的事情。究竟投資者是否理性？『行為金融學Behavioral Finance』已給我們鐵一般的答案，就是投資者非總是理性的，而且他們的不理性行為還會反覆地進行，同時投資者間的不理性行亦會在相互間進行影響，故此導致股票價格的過度反應已成了規則而非例外。這門學科有別於傳統經濟學中認為投資者是理性人的說法，故在80年代推出時受到傳統經濟學的大量批評，幾經艱辛至2000年後才正式開花結果，當中最具代表性的學者有Daniel Kahneman與Amos Tversky，而前者更是2002年諾貝爾經濟學者得主。
簡單來說，行為金融學認為投資者產生不理性市場行為的因素有四種：
1.過度自信　－投資者總自以為獨具慧眼，往往在過度自信的情況莽下投資判斷。
2.從眾心理　－投資者總愛跟隨大眾行事，認為堅持己見是辛苦與無助的，故此在投資決策上追隨大眾最能使自已『心安理得』。
3.偏誤判斷　－投資者往往喜愛憑直覺行事，並錯誤解讀事情發生的概率，從而做出不甚科學的判斷。
4.趨避損失　－投資者每每在投資活動中傾向迴避損失多於迴避風險，投資者對損失感到極度痛苦，故此經常在已出現投資損失的局面下作出不甚理智的決策並不願以客觀態度面對損失。
在實際的投資生活當中，我們正在犯著以上那一項不理性的過失呢？所為『知己知彼，百戰百勝』，在投資時多注意投資者經常犯的情緒過失，將大大提升我們投資活動的效益。 BY:RAFE CHAN

美國普林斯頓大學心理學教授丹尼爾·卡內曼Daniel Kahneman成功將心理學融入經濟學當中,為行為金融學的發展殿下基石

由於市場憂慮資金流出香港的情況持續，近日港股表現顯著受壓。對於關心港股市場的投資者，究竟可從那幾方面觀察到資金流入與流出的跡象呢？筆者為此特意撰文描述。
如要觀察資金出入香港金融體系的情況，簡單來說我們可透過3項渠道進行評估：
1. 觀察港元匯價的變動-　理論上，外資大規模進駐香港時將會推升港元匯價，這是由於假設有資金欲對香港進行投資時將會把原先貨幣轉換為港元，這樣便可能在市場上加速了港元的需求，從而使港元兌美元的匯率有所上升。當然，香港現時實行聯繫匯率的貨幣制度，故美元兌港元的匯價在這個制度下亦不會有太大波幅，主要維持於7.75與7.85之間，雖然這個範圍只有1000點子，但我們仍是可透過這個範圍觀察港元是否強勢或弱勢，美元兌港元匯價接近7.75時，反映當前港元處於強勢，暗示資金可能正在持續流入香港，相反，美元兌港元匯價傾向7.85時，反映港元處於弱勢，暗示資金有可能正在逃逸。
2. 觀察香港銀行體系結餘變動－　讀者們首先要知道，香港的註冊銀行均需在金融管理局開設戶口，該戶口的目的在於處理每日資金交收往來。而這個銀行體系結餘，指的就是銀行在這個戶口內每日結算後所剩下的結餘。倘若這個結餘金額愈大，反映當前銀行體系內的資金愈益豐裕，同時亦存在著資金正在流入的可能。相反，銀行體系結餘急速下降，銀行資金轉趨緊張，意味著資金正在悄然流出。
3. 觀察香港銀行的同業拆息－所謂銀行同業拆息，就是指銀行與銀行之間相互進行資金拆借活動時所參考的息率水平。倘若資金正在持續流入，理論上銀行體系結餘亦隨之上升，基於資金供應充裕的情況持續，銀行同業間的對資金的拆借成本亦理所當然有所調減，遂令拆息低企。假如資金是持續流出的話，銀行體系結餘便理應有所下降，故此銀行間的資金供應情況將轉趨緊絀，而同業拆息亦將伴隨上升。
透過觀察以上3點，理應不難察覺資金的流動情況，自2009年12月開始，資金流入香港的情況已開始收歛，而港元的匯價亦隨之急劇回落，銀行體系結餘亦由去年11月尾的三千多億跌至近日的二千三百多億，雖則銀行體系結餘的減少或許與早前有新股接連在香港上市有關，但按照目前情況看來，資金流出香港的情況確實存在，畢竟環球各國的退市預期與中國在日前對銀根進行部份收緊的態度，亦是驅使資金流出香港的主要元凶。 BY: RAFE CHAN

將股票的每股價格與公司過往之每股盈餘(EPS)作比較，便可得出最為老生常談的一個股票評價指標：市盈率P/E。雖然市盈率經常被人批評其公式過於簡單，以至未能準確評估公司的價格是否合理，但在實務的投資分析工作中，市盈率的應用性與普及性均不容置異，其簡單而直接的分析原理在眾多繁雜的股票評估指標中亦相對地顯得“平易近人”。
要正確運用市盈率作股票分析之用，有幾點是各投資者需格外注意的。首先，撇除其它情況不談，在正常的情況下，股票的市盈率較低，表示了投資者在現時投資該股或將享有較短的回本週期，這是由於市盈率已成功將股價與盈利進行結合。所以，理論上投資者能以較低市盈率購入股票將對投資者較為有利，相反，投資者以較高的市盈率購入股票便會有『買貴貨』之嫌。但在實務的股票投資操作中，市盈率在實際運用上又是否可刻板地照搬上述規則呢？我們不妨首先把市盈率的公式分為兩組主要元素進行說明：首先，市盈率公式中的每股盈利是往年的盈利情況，是一項已過去的數據。其次，就是在計算市盈率時所採用的股價，它是股票現時的最新價格。股價的表現向來都有著『領先』的特性，每每均是走在實際經濟之前，簡單來說，亦即表示了股票現時的價格或許已是眾多投資者對該公司在未來發展的一系列預期而出現，故股價未必是『滯後』數據，反而是傾向『超前』的反映。所以綜合上述兩項元素，在正常的市況下，一些低市盈率的股票或許反映它是一間預期盈利增長較慢的公司，而一些高市盈率的股票也可能反映它具備盈利的高增長、或質素較佳等元素。此外，不同行業的股票亦由於發展步伐的差異導致市盈率不盡相同，故我們不能單靠市盈率高低來決定我們的投資去向，較理想的分析方法是，盡可能以近似的行業、相近規模的股票進行比較，畢竟一些增長較快的行業是能帶給投資者更高的寄望，所以投資者熱愛對這類股票付予更高的溢價，其市盈率亦相應較高。相反，發展相對緩慢的公司自然未能維持高昂的定價。讀到這裡，讀者們不禁會問：『究竟市盈率是高好還是低好呢？』要解決這個問題，先要問大家一個簡單問題，作為消費者，在購買一項商品時，你所願意支付的價格愈少愈好，抑或愈多愈好？我想這個答案不需在這裡多說吧！作為一個正常的消費者，那個不愛價廉物美的商品。大家要留意的是，我所說的是『價廉物美』，倘若該商品只是『價廉』但『物不美』，對於該消費者亦未能帶來任何好處。在股票投資上亦一樣，為何不能單以市盈率高與低去決定投資去向？因為市盈率只是一個表面的價格反映，但並沒有如實地將公司的經營質素坦然地向你展示，故此，單看見低市盈率的股票便進行投資將顯得危機重重。所以，精明的投資者應先評估某支股票的財務狀況、經營發展等基本因素，從而再透過市盈率對股票進行觀察，務求發現該股是否『物有所值』或『物超所值』，在正常情況下，優質公司的股價無奈多是價格較為高昂，但如果該公司未來的發展一如預期地表現神勇的話，股價的定價亦可以繼續維持較高的估值，這點投資者是有需要知道的，相反，某股的價格低廉，但公司的質素極度欠佳的話，對於投資者來說亦不是一項理想的投資對像。所以，為了避免因低價的引誘而購入發展緩慢、質素欠佳的公司，較可取的分析流程應是先論質素（對公司的財務狀況、經營發展進行分析），後談價格（觀察市盈率是否合理）。倘若投資者最後能以合理甚至低廉的市盈率購入業績優秀、發展良好的公司，這才是最完美的投資結果，亦是作為期盼獲得堅實投資利潤的價值型投資者所追尋的目標。 BY:RAFE CHAN

美元匯價走勢在近日出現了明顯的升幅，究竟是次上升是大轉勢的開端，抑或是長期下跌途中的一個『死貓彈』？且看看市場下回分解。但現在擺在眼前的，就是一眾高息貨幣、黃金在近日均不約而同地表現疲弱。歸根究底，這與美元近日的轉強可說是有著明顯的關係。

經濟學人雜誌The Economist中以美元為題的一期有趣封面

投資者應知道，早前美國的超寛鬆貨幣政策使美元的息率變得低無可低(聯邦基金目標利率現時為0-0.25%），低廉的息口使美元搖身一變成為從事套息交易過程中的一個主要拆借對象，進取的套息交易者透過借入美元並同時購入其它資產務求獲取更為可觀的投資回報。當中的投資對象可能包括一眾相對高息的貨幣、黃金、甚至乎是股票市場、房地產市場等等，畢竟美元的拆借成本真的低得極之誘人，遂令資金大規模地進駐了各項具吸引力的資產項目去追求短期回報，套息交易者因而賺取了豐厚的回報。當然，套息交易者並不是全無顧慮，現時他們最為擔憂的，就是美元的弱勢與超寛鬆的美國貨幣政策將會何時完結，倘若持續疲弱的美元一下子出現所謂『報復性的升幅』，屆時將可能出現大規模的『拆倉』潮，意思是指套息交易者害怕美元的急速上升將會導致早前借入美元進行投資的風險大為增加，遂意先行將所購置的資產套現，再將套現所得轉為美元來償還早前的融資資金。假若以上這個做法繼續在市場上被仿效的話，美元的短期走勢將愈演愈強，致使資產的拋售潮將轉趨激烈，這個惡性循環將在短時間內反覆出現，從而導致金融市場與資產價格急劇波動。

空前的寛鬆貨幣政策使美國聯儲局局長伯南克Ben Shalom Bernanke成為金融海嘯中的救市英雄,但亦令美元的供應出現前所未有的反濫

當然，近日美元的強勢或許只是一個短暫的技術性反彈；而筆者亦相信美元的弱勢是結構性且慢長的，但進取型的投資者在此時亦要時刻提防由於美元突發性急升將對投資市場於短期內可能造成的衝擊，畢竟早前美國的超寛鬆貨幣政策在環球投資市場上誕下了規模不少的熱錢，尤以新興市場特別顯注，所以美元在往後的去向與美息率的變化，將有可能對金融市場與資產價格帶來激烈影響。這一點是投資者身處於現時所謂『後金融海嘯時代』中需關注的事項。
Rafe Chan

近乎灑錢式的救市方法將會對我們普羅大眾未來的生活構成甚麼影響？