一國的債務水平對其經濟能否平穩發展何謂至關重要。按照中國財政部早前所發佈的數據顯示，截止2010年底中央政府的債務約為1.03萬億美元，亦即相等於中國當年國內生產總值（ＧＤＰ）的17%左右。就此項數據而言，比重遠低於美國、歐洲與日本等發達地區，再加上中國經濟近年增長迅速，對於債務可能出現違約的可能性理應甚少，但何解市場仍舊對上述債務狀況放心不下？問題在於這個債務數據並不包括地方政府與多間大型國有企業所持債務，更不包括一些資產管理公司所持有國有商業銀行的不良貸款，故此市場普遍認為倘若把以上債務累加後，其總債務金額將遠遠高於上述水平。

一國的債務水平對其經濟能否平穩發展何謂至關重要

此外，日前中國國家審計署亦正式公佈，地方政府性債務總額約為10.7萬億元（人民幣）（約佔2010年中國GDP的27%，而當中約有8.5萬億元（人民幣）的債務由內地銀行所提供。市場似乎對於這個數字亦抱有些許疑惑，認為當中的實際數字應遠超越所公佈的數字，原因在於它們認為國家審計署的數據並沒有把某些類別的地方政府債務納入計算範圍之內。而著名評級機構穆迪更表示，實際地方政府的債務水平可能較官方公佈的多出3.5萬億元（人民幣）。故此，穆迪便基於上述理由在近日發佈了可能調低中國銀行業的前景展望至負面。當然，要評論穆迪是次對中國銀行業的擔憂是否太過杞人憂天還言之尚早，但無可否認的是，隨著內地通脹的持續升溫，進一步推出緊縮的貨幣政策似乎已是既定的趨勢。就以剛剛公佈的6月份ＣＰＩ以言（同比上升6.4%，並創下3年來最大升幅），繼續維持緊縮的貨幣政策對於壓抑居高不下的物價水平將顯得甚為重要，但我們亦要明白，利率的升降一向同時牽動著各方神經，例如房地產的發展已是當中備受影響的一環。眾所週知，土地收入是各地方政府的重要收入之一，是故房地產價格的上升確實能為各地方政府創造出豐盛的財政收入，倘若由於利率的持續高企而阻礙了房地產價格的持續上升，這將無可避免將影響了地方政府的財政收入，假如某地方政府理財不擅並莫視積谷防飢之道而導致債台高築，一旦利率的急劇上升與房地產價格的持續下滑將進一步削弱地區政府的償債能力，這亦將對坐擁巨額地區政府債務的國內銀行體系之穩定性構成直接沖擊，故此地區政府的財政能力與國內銀行發展早已變得唇齒相依。以上這點可說是中國當前要貫徹執行壓抑通脹措施的一大障礙。所以，提早嚴肅地正視地方政府的債務狀況亦絕對不無道理，畢竟防患於未然才是王道。故此中國在採取持續緊縮貨幣政策的同時，正確了解與評估各地區政府與相關債務對國內銀行體系所帶來的影響亦甚有必要。

BY:RAFE CHAN

無可否認,投資活動具有高度『不確定性』,但如何有效將『不確定性』進行『馴服』與及提升獲利的『機率』便是成功投資者的職責所在

何謂『大數法則』Law of Large Numbers？
在一場隨機的試驗中，或許每次所出現的結果均不盡相同，但在透過反覆並長期進行大量相同的試驗後，所出現的實際結果將趨向於某個概率的範圍之中，這便是所謂的『大數法則』。例如在擲毫遊戲中，大家都知道一個硬幣只有正反兩面，理論上，出現『正面』在上與出現『反面』在上的可能性將各自為５０％，亦即表示擲毫的結果出現『正面』與『反面』的機率各佔一半。但在實際的拋擲過程上，倘若我們只嘗試４次的拋擲檢驗，所出現的結果未必一定是『正面』與『反面』各佔二次。實際的結果可能是『反面』『正面』『正面』『正面』，亦有可能是『反面』『正面』『反面』『反面』…等（其它可能的組合省略）。那麼，你是否會只靠幾次的實務拋擲結果來否定上述正反面各佔５０％的機率？
其實，『正面』與『反面』的機率各佔５０％是一個客觀的預期結果，這個結果只有透過大量的重覆檢驗才會趨向這個機率數值，意思是要準確體現這個結果，需透過大量的拋擲行為中才會顯示出『正面』與『反面』各佔一半的局面，倘若只將檢驗進行數次，由於檢驗樣本數量未夠充足，故此將與預測發生的可能性出現偏差，但這絕不代表『正面』與『反面』的機率不是５０％。倘若拋擲硬幣的人只透過四次檢驗後得出『反面』『正面』『正面』『正面』的結果，便因而斷訂出現『正面』的機率是７５％，而『反面』的機率是２５％的話，這便是一個不科學且片面的結論，並將大大的阻礙了隨後作出正確決策之判斷。
無論在日常生活抑或投資活動中，為了優化我們所作出的一系列決策，了解大數法則是必需的。盲目『以偏蓋全』地進行分析是極不健康，但可惜在現實投資活動裡，大部份人士均莫視『大數法則』的存在，反而奉行以『小數法則』（即以小樣本的數據來推敲事請結論）作主導，這樣將對決策的質量構成極大的負面影響。
舉例：
在拋擲硬幣的遊戲中，出現了如下的結果：
『正面』『正面』『正面』『正面』『正面』
現在要你對第六次的結果進行預測，那麼你會認為拋出『正面』的機率大些，還是『反面』的機率大一些呢？
倘若你的答案是『反面』的話，你可能已墜入『小數法則』的陷阱了，原因在於根據『大數法則』原理，出現『正面』與『反面』的機率應是各佔一半，而在客觀上我們亦知道每次的過程均是『獨立事件』，亦即是說今次的擲幣結果與下次的擲幣結果理應互不相連，倘若你單純以連續５次是『正面』而斷定下次擲幣結果很大機會是『反面』的話，你便未免太過『斷章取義』了，故此，連續５次是『正面』根本上對下次的預測結果毫無幫助，原因終歸究底，出現『正面』與『反面』的機率由始至終也是５０％。
在投資活動當中，理性與科學化的決策更是提升致勝可能性的關鍵因素，故此應杜絕出現『小數法則』等不理性行為。 BY:RAFE CHAN

投資決策切忌以『小數法則』行事

要清楚解讀是次的通脹數據結果，首先我們要知道內地對於ＣＰＩ的統計方法與權重。這將有助我們對當前內地的物價有更清晰的理解。內地ＣＰＩ所計算涵蓋的消費品主要分成八大類，按照權重由高至低進行排列：它們分別為食品(33.6%)、娛樂教育文化(14.4%)、居住(13.6%)、醫療保健和個人用品(9.4%)、交通和通訊(9.3%)、衣着(9%)、家庭設備用品與維修服務(6.2%)、煙酒(4.5%)等；就上述權重排行，得出食品價格佔內地的ＣＰＩ權重最高；故食品價格在近年的持續高漲自然大大推升了內地的通脹數據。既然如此，內地近月的食品價格可謂有加無減，１月份的食品類別價格增幅更高達10.3%，所以１月份的ＣＰＩ理應居高不下。當然，以上各項目的權重規定也有所不同，各國均按照自身不同的國情進行修訂，而按照國際慣例，ＣＰＩ中各項目的權重一般會每５年進行調整一次，這樣將可符合當前居民最新的消費模式與結構，而中國的做法大致相類同，內地上一次對權重進行調整是2006年，而今年正好是權重調整年，故此國家統計局表示在是次1月份的CPI中進行了一些有關權重上的調整，當中最為重要的，莫過於將食品價格的權重調低2.21%，由原先33.6%調降至現時的31.39%。此外，居住價格所佔的比重則被調升4.22%，由原先的13.6%大幅調整為17.82%。上述兩項調整可說是這次最主要的變化，而其它商品項目的權重則不約而同的被調降，幅度由0.05%至0.5%不等。

通脹猛於虎,政府絕對不應掉以輕心

對於上月的通脹升幅低於預期，部份市場人士認為是由於各商品價格項目的權重被調整有關。但仔細發現，倘若1月份的通脹數據採用舊有比重作計算的話，所計算出來的數據較按照新計算方式所得出的數據還要低；這麼說來，這次1月份通脹升幅低於預期的原因是由於項目權重被調整理應不能成立。畢竟現時內地樓價依然高企，所以這次ＣＰＩ中食品權重須被調低，而居住權重也同時被調高，最終結果對內地的ＣＰＩ變化亦應當影響不大。反觀國際上的做法，大部份發達國家的ＣＰＩ中食品價格所佔權重一般在20%水平左右，對於經濟高速騰飛的內地而言，將食品價格權重進行調降只是大勢所趨而已。當然，無論計算方式變化如何，作為本地居民而言不會只拘泥於『表面』的通脹數字，畢竟居民在進行消費時所需繳付的實際物品價格才是重點所在，無論經濟數字在表面上是可等『美麗動人』，大眾消費者還是心中有數的。故此，是次ＣＰＩ漲幅低於預期或許只是基於一些季節性等暫時因素所導致，根據現時的情況來看，內地物價水平在未來數月亦很大機會維持其原先的強勢升幅，嚴峻的通脹問題仍舊揮之不去。當然，內地在近月已對通脹問題顯出高度姿態，連番推出多項緊縮性貸幣政策，看來，內地這次對於壓抑通貨膨脹的決心非常堅定不移，但成效如何則有待觀察。

近幾年來，中國在經濟發展上的佳績絶對是有目共睹，而在金融海嘯後經濟復甦進程之快更是讓一眾西歐國家羨慕不已。眼看著中國經歷完眾多經濟波折後並取得世界第二大經濟體系的名銜，身為中國人的筆者當然感到無比驕傲，這一點相信對於每個中國人來說都能同樣體會到這種振奮的心情。但古語有云：『生於憂患而死於安樂』盲目地沉醉於以往的經濟成就而忽視刻下的潛在經濟風險將是不智的，畢竟國家經濟的可持續發展才是長遠目標，盲目追求經濟表面的高速發展將使基礎變得不甚穩固。故此，在對我國經濟當前的輝煌成就感到欣喜的同時，我們亦不能忽視了刻下的潛在經濟風險，時刻保持對經濟危機的警剔是有必要的。概括而言，在現時這個“後金融海嘯時期”，下列潛在的經濟風險將是我國需在當前加以防範與處理：

中國的高速經濟增長讓一眾發達國家羨慕不已

１．歐美經濟放緩對中國出口所帶來的衝擊：

自金融海嘯爆發以來，歐美經濟均受到高度衝擊，在就業環境欠佳的狀況下將大大削弱了當地居民的消費意欲，從而使它們在進口上的需求亦因而急劇放緩。而作為主要貿易伙伴之一的中國，面對著歐美的疲弱經濟亦無可避免地在出口上受到波及，這點對於中國的經濟發展自然構成壓力。所以，在當前歐美經濟仍舊疲弱時，將出口導向的傳統經濟格局轉向側重內部消費以讓經濟保持發展已是大勢所趨。此外，積極拓展與其它國家、地區的貿易關係將可補償由於歐美經濟放緩作導致的出口下降。

２．人民幣匯率所可能帶來的經濟問題：

人民幣匯率的變動不單是中國境內的一項重要經濟議題，亦是一項備受國際關注的事情。隨著外間對人民幣升值的呼聲愈高，將間接驅使中國經濟陷入尷尬局面，原因在於強勁的人民幣走勢將間接削弱了中國外銷產品在價格上的競爭能力，從而對出口狀況構成負面影響。另一方面，投資者對人民幣升值的憧憬亦加大了熱錢流入的可能，而這些熱錢在尋找回報的過程中亦將推升了中國當地的資產價格，從而增加了資產泡沬的風險。

３．當前貨幣政策正面對著兩難的局面：

隨著熱錢在內地四出竄動，這將難以避免地使房產價格出現大幅攀升。為及早揭制資產泡沬的發生，適當對貨幣政策進行收緊以阻塞游資的過度流動將勢所難免，但隨著貨幣政策的緊縮又會使實體經濟中的企業活動遭受影響，並阻礙了經濟的復甦進程。故此，如何釐定與執行一套合適的貨幣政策，用以應對市場上的投資活動與投機活動將是一項極大的考驗，這對於中國往後經濟的平穩發展尤甚重要。

４．成本的急劇上升打擊了內地企業的發展進程：

面對著國內外原材料、農作物、員工工資的急速飊升，內地企業的經營狀況備受考驗，產品毛利率嚴重受壓，大大增加了企業經營的難度，並間接造就了成本型通脹在社會上的出現，繼而誘發商品價格的普遍上升，這將是當前中國經濟的一大隱憂。故此，除了在針對經濟復甦的議題上需格外留神外，對於通貨膨脹的問題亦絕對不能掉以輕心。

５．人均收入仍有待改進：

雖然中國在2010年的國內生產總值已超越日本成世界第二，但同時亦要知道中國人口多達13億3千8百多萬，倘若根據經濟學家慣常用作衡量富裕程度的經濟指標-人均國內生產總值來進行計算的話，中國的人均富有度則存有極大的改善空間。相較於日本的人均國內生產總值，我國的數字約只為日本的十分之一。所以，只談論國內生產總值將絶對不能有效地對中國普遍居民的富庶度進行定斷，畢竟讓每位國民收入豐盛、安居樂業是國家所追求的真正目標，故此在提升國家整體生產規模的同時，逐步解決財富分配不均等問題絕不能掉以輕心。

『稀土』何稀之有？

對於早前有報道接連指中國有可能計劃削減稀土出口配額一事，各國備受關注，美國、日本及歐盟尤其顯得高度重視。在當今這個高科技的年代裡，稀土的作用已變得不可劃缺，無論在電動汽車、光纖、電子產品到軍事設備上，均可找到稀土的踪影。而在全球稀土資源中，中國佔有全球約三分之一的儲量，成為全球第一的稀土探明儲量大國，而產量則約佔全球97%。中國已故領導人鄧小平亦曾經在1992年高調明言：『中東有石油，中國有稀土。』足見中國在稀土的領域上所扮演的角色極為重要。而俄羅斯、美國、澳洲的稀土儲量分別占全世界約19%、13%和3.6%，但有趣的是，他們在近年的產量卻近乎零。

但鑒於中國過往過度開採稀土以及監管鬆散等問題，致使稀土長期在國內以低廉的格價大量出口到多個發達國家去，從而導致今天稀土供需失衡的局面。而近年中國內部經濟持續發展，居民消費力不斷提升，間接導致國內對稀土的需求急劇增加。倘若按照現時的供應速度推算，中國稀土儲量僅能維持15年至20年左右，屆時俄羅斯與美國將一舉取締中國成為稀土大國，那麼將可能出現中國需以更高昂的價格進口回稀土這個戲劇性的現象，這當然不是一件中國所樂見的事情。故此，中國在未來對稀土政策進行重新制訂與規範將是無可厚非的。

中國對稀土政策進行規範何以會觸動各國神經？

正如上文所說，中國現時掌握了全球超過90%以上稀土的生產；而近年高科技產品急速發展，亦間接驅使各國對稀土的需求有增無減，對於稀土這項重要的戰略資源各國均虎視眈眈。就以日本為例，目前有相當於9成以上的稀土倚賴於從中國進口，當中只提取一小部份用作工業生產用途，剩餘的一大部份則留作戰略儲備之用。而位居世界第一大稀土消費國的美國，早已採取了一系列有關稀土的嚴格管理措施，不單對外停止出口稀土，而基於對環保及其它戰略目的之考量，美國早在2002年開始已不再對國內既有的稀土儲量進行開採，取而代之的是依靠中國或其它國家進口來滿足國內對稀土的需求。從以上舉措不難看出，各國對稀土均愛護有加，自身不願對既有的稀土儲量消耗分毫，反之多年以來單方面依靠中國的供應來進行補給。故此，倘若中國對稀土的生產與及出口政策重新進行規範的話，這些國家又怎能沒半點煩躁不安呢？

辜且勿論目前這場源於稀土出口的經濟爭端最終如何收場，但可以肯定的是，根據中國當前內部的高速經濟發展進程來看，以往泛濫、無約束性的出口模式將會必然受到中國有關當局有所壓止，否則只會在未來換回一個極為尷尬的結果－就是被迫從境外以更高的價格再行進口稀土。既然這個結果是可預見的，中國在未來落實執行更有效的稀土監管政策已是別無他選。而其它發達國家為了保證原有的稀土供應能得以維持，除了繼續在國際上向中國打著以『公平貿易』為由的口號向中國施壓外，積極地拓展其它稀土來源將是大勢所趨；例如在破舊的電子製品中對稀土進行循環回收是必然做法之一。與此同時，向其它同樣擁有稀土資源的國家進行合作協議亦是長遠的解決方案。當然，重新動用這些國家內部既有的稀土儲量進行生產亦是辦法之一，但筆者相信這項解決辦法顯然不是這些發達國家當前的意向。故此，稀土這項寶貴戰略資源已成功躍升為中國對外的一項重要談判籌碼，至少短期而言這項優勢將不能被輕易改變。

面對著美國沒完沒了的量化寛鬆措施，多國飽受熱錢侵襲，當中尤以經濟發展迅速的新興地區最受牽連。一時間，資產價格被瘋狂推升。當然，資產價格隨著經濟發展而穩步上升是大眾所樂見的，但倘若資產價格的飈升只是純稡依靠游資過份擁現而出現的投機結果，這樣不但沒有為當前經濟發展帶來扎實的幫助，反而為日後的經濟發展埋下了不願看見的憂患。隨著是次內地出奇不意的加息，似乎表示了中國政府已為當前的資產泡沫問題感到擔憂，並開始為應對當前的通貨膨脹作好了長期應戰的準備。投資者對是次內地加息的反應不一，有些認為加息可讓當前熾熱的資產價格頓時降溫，亦有些投資者認為是次加息不但未能將當前社會中的熱錢抽掉，反而隨著利率的提升吸引了更多資金流進銀行體系，從而導致熱錢不減反增。筆者認為現時討論內地是次加息對資產泡沫問題帶來的影響還言之尚早，但可以肯定的是，對於內地政府來說應對資產泡沫這項課題已變得刻不容緩，而『加息』這項舉措亦可說是內地現時別無他選的調控方法。

為應對刻下的通貨膨脹，執行有序的緊縮貨幣政策將在所難免

當然，加息的力度有強有弱，單憑一次的溫和加息就希望能收到理想的效用當然是癡人說夢。再加上現時熱錢擁入中國的直接原因不在於本土的利率高低，反而美國現時的量化寛鬆措施、外間對人民幣的升值預期才是問題的癥結所在。
無奈的是，對於美國的持續量化寛鬆措施的執行，中國當然未能對之進行控制。而更遺憾是人民幣的匯率問題亦不是項容易在一時三刻進行解決的問題，人民幣升值是一項結構性現象，當中涉及了多項根本性因素，例如貿易的持續順差、持續的經濟發展背景、龎大的外匯儲備等等。故此短期內人民幣的升值壓力自然少不免。既然熱錢持續湧入，眼看資產泡沫逐漸形成，中國政府當然不能坐以待斃，故早前已執行了一系列行政手段來限制房地產的投機活動，當中包括增加土地供應、打擊發展商囤積土地又或者是規範貸款指引等方式，務求讓熾熱的房產市場能得以降溫，但可惜在熱錢持續湧入的大環境下，這些措施的成效均變得不甚顯著，到了現在，美國的第二輪量化寛鬆措施似要如箭在弦，所以『加息』似乎是內地現時別無選擇的應對手段。

故此筆者認為，基於當前資金流向的根本背景與形勢，內地採取以利率對資產價格進行調控似乎已是無可避免，故是次內地加息的動作應不會是一次性與短暫的，而為加強調控的持續性與實際效果，有序的緊縮貨幣政策自然不能缺少，雖說持續性的緊縮政策會對內地經濟發展進程構成一定程度的短暫阻礙，但面對著居高不下的物價，為確保通脹問題不陷入瘋癲狀態，這種取捨自然在所難免，否則任由熱錢的肆虐只會使資產價格在往後出現大起大落，這自然是一國政府所不能樂見的，所以，循序漸進的調升利率將是內地當前貨幣政策的一大走向。BY: RAFE CHAN

對於內地政府來說應對資產泡沫這項課題已變得刻不容緩

當然，金融市場瞬息萬變，影響日元匯率變化的原因亦眾多，故我們當然未能逐一準確的進行揭示，但當中有幾項關鍵原因亦值得投資者進行關注：

１． 市場對於美元的超寛鬆貨幣政策或將繼續維持：
觀乎美國近月所公佈的經濟數據看來，經濟復甦進程可謂未如理想，遂令市場預期美元的超寛鬆貨幣政策或將再運行一段日子。既然美息上調在短期無望，遂令低息的美元貨幣欠缺吸引力，但無奈的是基於歐洲債務危機的未明朗化，這亦促使英磅、歐元等歐洲貨幣亦未能因為美元欠缺吸引力而得到投資者的追捧，從而加大了市場資金流入日元的機會。

2. 避險意欲的驅使：
　　鑒於市場對歐洲債務危機的擔憂，金融市場在近月表現反覆，這將提升了市場資金尋求被險的訴求，所以近月無論黃金、美國國庫券均受到被險資金的追捧而導致價格出現攀升。基於市場現時避險意欲高漲，作為世界第二大高流動性的貨幣－日元亦成為避險資金的藏身之處，以至其日元兑其它貨幣的匯率在近月表現強勢。

3. 中國對日本政府債券的購買
中國現時坐擁巨額的外匯儲備，基於近年有意減少對美元的倚賴，積極的對外匯儲備資產進行分散正是中國現時迫切任務之一。根據日本政府早前公佈的資料顯示，中國在2010年購買了約270億美元的日本國債，這個金額比之前五年累積購買的金額還多出六倍有多。基於中國近月對日本國債的熱切需求，從而亦間接推升了日元的匯率。

由於現階段日本經濟發展仍舊緩慢，強勁的日元只會阻礙其出口的發展，這亦無礙使日本的經濟更加『雪上加霜』，故此近日無論是日本財務大臣野田佳彥又或者首相菅直人已紛紛作出了干預強日元的言論，並聲稱已作好相關的入市準備.看來,一場周旋於多國的匯率大戰已俏俏展開.

日元的持續強勢令日本經濟雪上加霜

現時，金融市場上專對信貸進行評級的機構主要來自美國，例如：標準普爾（Standard & Poor’s）、穆迪（Moody’s）與及惠譽國際（Fitch）等均是國際歷史悠久的信貸評級機構。他們的職責主要在於對發債人（包括，企業，機構或政府）的償債能力與違約機會進行分析，從而向投資者提供專業與中立的評級意見，並揭示這些債務的相關信用風險資訊，當然，這些機構並不屬於官方機構，而他們所進行的信貸評級亦不是借貸方違約可能性的絶對標準。例如一個獲得ＡＡＡ評級的機構相比獲得ＡＡ評級的機構，前者出現違約的可能性將小於後者，但這亦不表示獲得ＡＡＡ評級的機構完全沒有違約的可能，只是它出現違約的機會相對很少罷了。故此，這些評級資訊只對投資者起參考作用而不是絕對指引。
信貸評級機構的出現除了可讓投資者取得融資方更詳盡的信貸資訊外，亦可幫助各企業、機構與及政府等發債人提升取得資金的信用能力。透過將發債人的信貸狀況進行評級，投資者將可根據自身所能承受的風險程度進行匹配，從而揀選出合適的投資對象，這樣將有效推動金融市場的整體融資規模與發展。當然，發債人的信用評分愈高，它的發債成本亦會較低，亦即表示投資者收取到該發債人的債券利率回報將較低，相反，發債人的信用評分愈低，投資者將以高風險為由並會索取更高的債券利率作為報酬。
那麼，讀者可能有興趣知道，這些評級機構是如可獲取利潤的呢？一般而言，評級機構的服務收費模式通常包括１.向發債人收取評級費用。２.向取得該項評級資訊的使用者收取費用。而這些評級機構將會採取一系列不同措施來防止與被評機構出現利益沖突的情況，藉以維護其中立性與權威性。但從金融海嘯爆發以來，這些評級機構一直被受批評，並指它們對公司的信貸狀況評估不足，以致未能及時向投資者作出充份預警。此外，近月所發生的歐洲債務危機亦被各方歸責於這些評級機構對部份歐洲國家評級過於苛刻所致，以上種種原因，遂令各評級機構將被列入政府監管的呼聲日益高漲。

自2008年爆發的金融海嘯後,這些評級機構的權威性被受質疑